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行業動態

【編者按】就在市場猜測年內剩余的時間內,美聯儲還將加息幾次時,在3月FOMC會議紀要上傳達出的“或將于今年晚些時候開始縮減其4.5萬億美元資產負債表”的消息,卻令市場如臨大敵,猜測紛紜。


縮表猛于虎?

※何謂縮表?

3月會議紀要顯示,美聯儲官員們認為漸進加息是合適的,計劃今年晚些時候收縮資產負債表,國債和MBS均是再投資政策調整內容。一些官員表示,目前的股價“相當高”。

官員們討論多種假設情景,其中包括降低再投資規模、或一次性地結束再投資。 與會者們確認,應當可預見地循序漸進縮表。 官員們認為財政政策對經濟構成上行風險。

大多數與會者認為,2017年稍晚開始調整再投資受到保障,可能是“適宜之舉”,這將允許縮表。 基于經濟表現符合預期而對資產負債表做出判斷,允許繼續繼續加息。 與會者“基本上傾向于”在時機到來時調整美聯儲所持美債和住房抵押支持證券(MBS)。


※美聯儲本次考慮縮表的原因

注冊咨詢師,專欄作家余豐慧認為,美聯儲縮減資產負債表是一項微妙的任務,因為這可能導致長期利率上漲并損害經濟擴張。美聯儲多年來一直就加息進行討論,但卻沒有表明將如何處理其規模龐大的資產負債表。原因在于擔心收縮資產負債表比加息工具的影響更直接更嚴重。

這次出乎市場預期決心晚些時候縮減資產負債表,主要是出于,“經濟正處于或接近充分就業”,美聯儲青睞的通脹指標PCE物價指數年率在截止2月的12個月內上漲了2.1%,是近五年來首回超越2%的通脹目標。美聯儲官員擔心2017年的通脹數據會比預期強勁。

申銀萬國證券(香港)聯席董事、港股名博、財經專欄作者王雅媛認為,從各種數據顯示,美國經濟復蘇情況良好,通脹逐步達標,就業情況穩健,全球經濟環境尚可,金融環境似乎已經不再需要央行的寬松政策了,病人出病房,需要進入常態化進程。              

經過近十年的修復,美國經濟開始進入上升期。就業達到預期目標,房地產投資恢復性增長,IMF上調了2017年美國的經濟增長預期。

順應經濟形勢發展的變化,美聯儲必然要盡快退出危機階段實施的量化寬松政策,出售買入的近萬億美元的政府和企業債券,讓貨幣政策回歸常態。由于利率是美聯儲貨幣政策的中間目標,恢復常態就是要走出零利率,進行“縮表”瘦身,逐步加息,調節貨幣需求的功能。

值得注意的是,美國新政還會增加貨幣需求,加速美元加息進程。因為,大大減稅會刺激私人部門的投資和消費;而擴大政府基礎設施和軍費開支,也會增加財政赤字和發債規模,加劇流動性緊張。


※縮表的時間

但到目前為止,美聯儲官員還沒有為縮減資產負債表提供詳細的計劃。

逐漸減少再投資的觀點被認為引發金融市場波動的可能性較小,而一次性全面停止再投資“被普遍認為更容易對外溝通,同時可能令資產負債表規模更快地實現正常化。”

大家一致同意,應該逐漸地、按計劃地縮減資產負債表,幾乎所有人都稱,任何政策的改變“應該在實際發生改變前的很長時間就進行對外溝通”。

香港朗閏資產管理有限公司基金管理人付鵬認為,至少來看可能會在今年12月份,預計耶倫會在2018年2月份退休前完成縮表大業,就像她的前任伯南克在退休前完成QE的大任一樣;所以現在所大家的預期普遍都是至晚2017年12月份就會開始收縮體量龐大的資產負債表,至少這也是當下大多數美聯儲官員抱有的共識。


※縮表的形式

香港朗閏資產管理有限公司基金管理人付鵬認為,本周四凌晨公布的FED會議紀要提到了與會的美聯儲官員暗示,2017年的加息計劃可能與“或年底前”開始的縮表同時發生,這確實是給大家打了一針雞血,且放開具體會怎么縮表不談,如果加息(利率工具)和縮表同時進行,那么將會意味著長短端債券平滑之后會同步上移,相當于++的收緊,那力度可以說是剛剛的!

隨后舊金山聯儲主席威廉姆斯周四在法蘭克福對記者暗示:“單獨調整利率或者單獨削減資產持有規模,可能會在兩條軌道上同時行動,只是走得更慢”,這段表態和會議紀要里的暗示相同,所以市場的預期開始快速的調整 “同步行動,但是更慢一些”,這個更慢一些又使得緊張的情緒得到了一些緩和,威廉姆斯甚至給出了一個5年時間周期才能夠將資產負債表縮小到更正常的規模。這使得大家對于金融環境快速收緊的緊張情緒瞬間可以大喘口氣;

但是可惜的是威廉姆斯今年不是聯邦公開市場委員會的投票成員。同時另外一個FED的重量級人物(三號人物)給出了一個不同于威廉姆斯的路徑,他就是兼任聯邦公開市場委員會副主席的紐約聯儲主席杜德利。

紐約聯儲主席杜德利上周先提出了縮減資產負債表的可能性。杜德利3月31日在接受采訪時表示,“在我們決定規范資產負債表時,我們可能會同時決定在提高利率方面稍作停頓。”

基于杜德利的講話來預測一下大致的路徑會是:“在2017年6月份和9月份加息25個基點,聯邦基金利率目標達到1.5%之后,然后于12月份決定開始啟動縮表政策,但同時考慮到金融信貸環境的穩定,會停止使用利率工具”。

這也就可以解釋為什么對2017年的點陣圖中值依然停留在三次,而不是提高到四次,因為年底要轉為啟動縮表工具。

Jefferies的經濟學家Tom Simons也指出,“由于杜德利與美聯儲主席耶倫密切的關系,杜德利被市場視為美聯儲非常重要的聲音。”

縮表對大宗品市場沖擊幾何?


※縮表的后果?

因美聯儲在金融危機之后購買了大量美國國債和抵押的相關資產,以便推低長期利率。相反,當美聯儲縮減資產負債表的時候,長期利率也會被推高。

長期利率被提高后,對股市將形成重大利空,因此當此消息公布后,三大美股大幅走低。

注冊咨詢師,專欄作家余豐慧認為,縮表列入美聯儲計劃表以內,標志著美國貨幣政策收緊的步伐更快,火藥味更濃,炮火更加猛烈了。結束量化寬松,走向加息通道,開始縮減資產負債表。美聯儲是世界上第1個全面、大力度收縮貨幣政策的央行。而美國貨幣政策的特殊地位,其一舉一動不僅是美國國內經濟金融的事情,更主要的是對全球各個國 家影響大。

美聯儲一旦開始縮表,美元將會大幅度攀升,比加息助推美元上漲要厲害的多,長期市場利率將會走高。對于新興市場來說,外資資本將會加劇流向美國,本國資本特別是民資將會流出到美元國度規避匯率風險。直接或間接導致資產市場包括股市樓市嚴重失血,甚至出現暴跌的金融風險。

對于投資者來說,美聯儲縮表已經帶來全球市場投資堪比加息更大的風險。投資股市等交易性金融市場,風險大。相信全球投資偏好會轉向保守資產比如黃金、國債等。


※美聯儲縮表對世界的影響

申銀萬國證券(香港)聯席董事、港股名博、財經專欄作者王雅媛認為,08年金融危機前,美國資產負債表的規模僅為8200億至8300億美元。危機開始后,2008年資產負債表迅速擴大到2萬億美元,此后用了大約4年時間突破3萬億美元,而突破4萬億美元僅用了一年左右時間。

今年2月,這個數字為4.45萬億美元。在這個擴張過程中,基礎貨幣擴大效應不斷刺激著美國經濟,引導其逐漸走上復蘇之路。

了解了央行的“縮表”,我們就應該知道,美聯儲作為美國央行,當其擴表時就是美元貨幣的擴張,當其縮表時就是美元貨幣的收縮。相比加息,縮表對市場影響更深遠。可以看到周四的縮表新聞讓美元指數短暫的沖高。

這個原理也很簡單,加息和降息畢竟都是政策手段,政策手段調整是相對較為容易的。縮表則是調整到了央行的資產負債表,央行的資產負債表不是一兩天增上去的,更不可能一兩天減下來,一旦確立縮表持續時間就會更長,影響范圍和持續周期都會更大、更長。其實這次縮表已經是美國這百年以來第5次縮表。

美國總統特朗普當選后,提出一系列新舉措,包括大幅減稅、增加軍費開支和每年1萬億美元的基礎設施投資,這些似曾相識的承諾不僅讓人想起1981年當選美國總統的里根。

在里根經濟學指導下,美國推行“高赤字、高利率、高匯率”政策,導致國際政治經濟發生出人意料的動蕩,在那段時間內爆發了拉美債務危機,日本“失去十年”,蘇聯解體和東歐劇變。在特朗普新政拉開序幕之際,需要特別關注美聯儲的加息動態,防患于未然。


※美聯儲縮表對中國的影響

如果美聯儲真要縮表,對世界經濟尤其是中國又有什么影響呢?

申銀萬國證券(香港)聯席董事、港股名博、財經專欄作者王雅媛認為,毫無疑問,接下來中國的壓力是很大的,為了配合美國即將到來的美聯儲縮表,引導中國的資本外流。

美國流動性過剩的局面不會改變。美元可能會重新走強,但超過前期高點的可能性不大。而美國是中國重要的貿易伙伴,雙邊投資規模巨大,經濟依存度相對較高,美聯儲貨幣政策對中國經濟的溢出效應的確不容小覷。

1、對中國樓市的影響

對應中國市場,讓人擔憂的莫過于樓市,美聯儲縮減資產負債表,意味著釋放長期優質資產,從而回收全球市場的投機性資金,屆時,市場美元將變少變貴,這對于新興經濟體的樓市無疑是巨大的考驗。

中國樓市的泡沫顯而易見,也是易被資本下手的突破口。可喜的是有跡象表明,高層已經意識到未來的風險所在,樓市去杠桿正在進行中:熱點城市重新實施限購政策;樓市庫存在未消化之前,新增建筑用地的審批將會收緊等,為未來留足應對空間。

2、對中國企業的影響

從近山東引發的債務危機和部分上市企業因財務問題停牌可以看出,當前,我國的金融體系還存在清理僵尸企業、不良率較高的風險,面臨股市、債市、樓市、外匯市場聯動風險加大的新挑戰,美國“縮表”可能會加速資本外流,引發后果不堪設想的金融危機。

中國出口商品的競爭力開始減弱。國內大規模印錢不是—天兩天了,之所以人民幣沒有大幅度的貶值,全靠的是出口商品的競爭力。畢竟很多人要買中國制造的商品,因此人民幣需求旺盛。

中國所謂的經濟轉型一直沒有什么成效,一直是依靠低人工成本形成的競爭力。近兩年來,國內人工成本逐步增加,中國商品的競爭力大不如前了。而相對應的是,東南亞這些國 家的人工成本更低,魯泰這樣中國紡織品龍頭,也要到東南亞去建廠降低成本,而美國隨著能源革命,能源成本大幅度下降。這幾個因素加在一起,就導致中國出口商品競爭力減弱,出口下滑。

所以應對資本外流好的辦法是人民幣國際化和減少美元需求。中國減少美元需求,無疑會降低美國貨幣政策、美元流動性變化對中國經濟和金融市場的不利影響,這樣才能夠有效防止資本流動風險的跨市場傳染。

其實中國推行一帶一路的策略其實就是為了讓人民幣走出去,實現國際化。

國 家主席習近平在達沃斯出席世界經濟論壇演講時宣布,今年5月,中國將在北京主辦“一帶一路”國際合作高峰論壇。

此論壇將是“一帶一路”倡議提出以來高規格的論壇活動,現在已經有近20位各國領導人確認與會,亞洲、歐洲、非洲、拉美等地區都有代表,體現了國際社會對高峰論壇和“一帶一路”建設的重視和支持。

在美聯儲縮表政策的步步緊逼之下,今年的“一帶一路”高峰論壇會不會有沒預期到的新的亮點出現呢?

美聯儲縮表是給新興市場釜底抽薪,而東南亞將是美國瞄準的主要的對象,因為東南亞集中了中國、日本、韓國、香港等有錢、外匯儲備大的主體,這正是美聯儲縮表需要的資金。

除了上述提到的國 家以外,還有一些比如菲律賓、泰國、印尼、越南等經濟實力不夠強大國 家都會受到美國縮表影響,而中國的“一帶一路”國 家戰略,恰恰給予這些國 家一個抱團取暖的機會,共同抵御美國縮表所帶來的負面影響。所以可以預想到這次高峰論壇他們會特別支持“一帶一路”的計劃的推行。

個人而言,會在5月高峰論壇舉辦之前,配置一些一帶一路板塊的股票,看看這次高峰論壇會帶給我們什么驚喜。


※縮表對大宗商品的影響

國投安信期貨銅鎳分析師辛偉華認為,美聯儲縮表基本上就是美聯儲減少資產負債表規模,是屬于收緊貨幣政策行為。由于在08年金融危機之后,美國推出了資產購買計劃來促進經濟增長,美聯儲資產負債表規模高速增長。屬于抑制經濟過分增長的行為 ,限制市場流動性,這一方面也影響了市場上對于周期性產品 像對于大宗商品的投資興趣。

上海中期/羅亮認為,縮表是比較直接的緊縮方式,對于抑制通脹的效果比加息要來的更快,但對于商品的影響是間接的。從縮表到商品價格的傳導還需要經過美元供應收緊-經濟緩慢降溫-投資及消費需求降溫-商品價格下跌-原材料價格下跌這樣一個比較長的傳導過程。而且縮表發生在美國,想要傳遞到全球市場也需要一定的時間,因而短期內,實質性的影響并未發生。

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